Phoebus  keyboard_arrow_down

Vko 12/21: Disruptiiviset teknologiayhtiöt

Phoebus   |     25.3.2021   
  1. Yhä enemmän pörssitähdiksi tulee sellaisia yrityksiä, joilla ei ole merkittävää liikevaihtoa, toiminta on tappiollista ja ne elävät sijoittajien rahoituksella. Esimerkkeinä voi mainita vaikka Teslan, Amazonin, Googlen tarinat, ja muutaman muun vaikka vetytalouden koko infrastruktuuria rakentavan yrityksen. Tällaisten disruptiivisten, toimintamalleja muuttavien yritysten kehitys ei olisikaan konventionaalisen liiketoiminnan kehityksen kautta mahdollista. Itse näen tämän alueen melkoisen inspiroivana, mutta riskialttiina sijoitusalueena, jossa historiallisesti katsoen, mm. mainitsemiani poikkeuksia lukuun ottamatta menettää rahansa. Toisaalta pidän hyvänä, että tällaisiin toimijoihin voi myös yksityiset sijoittaa. Harkitsitko missään vaiheessa Phoebuksen sijoitusta em. nyt menestyneisiin teknologiayrityksiin?

Kysymys on erittäin hyvä ja monipuolinen. Vastaukseni valitettavasti ei ehkä niinkään. Lyhyt vastaus on, että pyrin sijoittamaan yhtiöihin, jotka ovat toimialansa parhaita ja joilla on (pitkä) näyttö kilpailijoitaan menestyksekkäämmästä liiketoiminnasta johtuen siitä, että niillä on selvästi identifioitavia pitkäkestoisia kilpailuetuja.

Esimerkiksi teknologiayhtiöissä kilpailuetu on minusta vaikeasti hahmoteltavissa, koska teknologinen kehitys on nopeaa, eikä tämän päivän teknologiajohtaja enää välttämättä seuraavassa teknologian sukupolvessa pärjää yhtä hyvin. Siksi meillä ei ole juuri ollut eikä todennäköisesti tule juuri olemaan teknologiayhtiöitä.

Sama logiikka pätee disruptiivisiin yhtiöihin erityisesti silloin, kun ne ovat tappiollisia. Vaikka olisin melko varma siitä, että jonkin toimialan liiketoimintalogiikka tulee muuttumaan – kuten olin aikoinaan, kun elektroniikka korvasi filmin kameroissa – en silti osaisi arvata, mikä yhtiö tulee olemaan lopulta muutoksessa voittaja. Siksi emme ole sijoittaneet myöskään muihin disruptiivisiin yhtiöihin kuin teknologiafirmoihin enkä usko, että tulisimme sitä jatkossakaan tekemään.

Mutta jaan mielipiteesi täysin! Kehitys on inspiroivaa ja näistä voi oppia paljon. Ja sijoittaja menettää näissä hyvin usein rahansa, muutamaa hyvin suurta poikkeusta lukuun ottamatta.

– – –

Taustapeilistä tulee toki helposti kysyttyä ”miksi en sijoittanut Googleen, Facebookiin tai Amazoniin?”, aivan kuten 2000-luvun alussa ”miksi en sijoittanut General Electriciin tai Cisco Systemsiin?”, 1990-luvulla ”miksi en sijoittanut Coca-Colaan tai Microsoftiin?”, 1980-luvulla ”miksi en sijoittanut Toyotaan tai Inteliin?” tai 1970-luvulla ”miksi en sijoittanut Exxoniin tai IBM:ään?”, jotka kaikki olivat oman aikakautensa arvokkaimpia pörssiyhtiöitä maailmassa. Se on luonteva kysymys, mutta se on vain jälkiviisautta, eikä jälkiviisaus rikastuta ketään.

Unohdamme helposti sen, että jokaista menestynyttä disruptiivista yhtiötä on edeltänyt iso liuta kilpailijoita, jotka eivät menestyneet. Googlea edelsivät Altavista ja tavallaan myös Yahoo. Facebookia edelsi MySpace (ja Suomessa IRC-galleria). Amazonia edelsi verkkokauppana muun muassa eBay ja pilvipalveluissa moni muu. Epäonnistuneiden disruptiivisten yhtiöiden lukumäärät ovat itse asiassa tilastojen valossa aivan häkellyttäviä.

Ymmärrämme tämän parhaiten, kun mietimme uuden yhtiön matkaa startupista menestyneeksi pörssiyhtiöksi.

Fundera.com (joka jossain määrin ruotsinkielisestä nimestään huolimatta on amerikkalainen) kertoo, että vain noin 0,05 % startupeista USA:ssa saa Venture Capital –rahoitusta (suomeksi siis riskirahoitusta). Eli 2 000 yrittäjästä yksi. Se kertoo myös, että niistä yhtiöistä jotka onnistuvat saamaan VC-rahoitusta, vain 1 % kasvaa arvoltaan miljardiluokkaan (siis yksi 200 000 yrittäjästä).

Viime kesänä Journal of Financial Economics –tiedejulkaisussa julkaistu artikkeli kertoo, että maailmanlaajuisesti kaudella 1961-2008 VC-sijoittajien yhtiöistä noin 20 % tuli pörssiin (tuottaen VC-sijoittajille 400 %), noin 50 % myytiin muille ostajille (tuottaen 134 %) ja noin 30 % menivät konkurssiin (tuottaen -100 %). Tästä voi laskea, että keskimääräinen sijoitus tuotti noin 120 %, mutta mille ajalle emme tiedä. Täytyy myös huomioida, että tutkimuksessa on sama eloonjäämisharha kuin monissa muissakin tietokannoissa – jos häviää rahansa, ei ehkä kovasti enää kiinnosta kertoa siitä.

Harvard Business Review kertoo hieman vanhassa artikkelissaan vuodelta 2013, että 20 vuoden jaksolla (noin 1990-2010) 62 % VC-rahastoista pärjäsi osakemarkkinoita (pienyhtiöindeksiä) huonommin, ja vain 20 % löi indeksin enemmän kuin 3 % vuodessa.

Kun yhtiö vihdoin tulee pörssiin, menestys ei myöskään ole taattu. Siitä minulla ei ole tilastoja tarjota mutta omasta kokemuksestani voin sanoa, että yli kaksi kolmasosaa hypetetyistä kasvuyhtiöistä menettävät myöhemmin suuren osan arvostaan.

Kun katsomme tilastoja, tilanne on siis seuraava: Miljoonasta aspiroivasta yrittäjästä vain noin 500 saa VC-rahoitusta ja muut 999 500 menettävät rahansa. Menestyneimmistä noin 100 päätyy lopulta pörssiin (250 saa rahansa takaisin ja 150 menettävät rahansa). Pörssiin pääsijöistä noin 5 yhtiötä listautuu yli miljardin arvostuksella. Ja niistä yhtiöistä 1-2 pystyvät pörssissä edelleen kasvattamaan arvoaan.

Hyvä uutinen sijoittajan kannalta on siis se, että jos disruptiivinen yhtiö päätyy pörssiin, se on jo syrjäyttänyt 99,99 % kilpailijoistaan ja jos sillä on yli miljardin arvostus, se on todennäköisesti syrjäyttänyt 99,9995 % kilpailijoistaan. Mutta silti siis valtaosa näistäkin aina tähän asti onnistuneista yrittäjistä epäonnistuvat myöhemmin.

– – –

Epäonnistumisessa ei ole mitään hävettävää. Markkinatalous perustuu vapaaseen kilpailuun ja kaikissa kilpailuissa vain yksi voi voittaa, muut ovat häviäjiä. Kilpailu tuo esiin parhaat kyvyt ja on siksi hyödyksi. Toki hyvässä liiketoiminnassa jotkut muutkin kuin paras voivat varmaankin tehdä kohtuullisesti rahaa.

Tätä voisi verrata vaikka jalkapalloon. Maailmassa on 250 miljoonaa jalkapallon harrastajaa. Heistä 113 000 pelaa jalkapalloa ammatikseen (1 / 2 200), eli suunnillen sama suhde kuin startupeista saa VC-rahaa. Parhaista pelaajista 20:nnen palkka on noin 22 miljoonaa dollaria vuodessa, mutta lähes tai yli 100 miljoonaa dollaria tienaavat vain kolme: Messi, Ronaldo ja Neymar.

Huippumenestyjiä ei ole kovin paljon.

– – –

Pitkän johdannon jälkeen minun pitäisi varmaan myös vastata kysymykseesi?

Amazonin osalta olin vuonna 2000 aika varma, että se menisi konkurssiin. Se oli siis paljon ennen kuin se lanseerasi pienyrittäjille suunnatun pilvipalvelu Amazon Web Servicen, joka on käytännössä sen jälkeen tehnyt lähes kaikki Amazonin rahat. IT-yhtiönä Amazon on hyvä tai jopa erinomainen, mutta sen muita liiketoimintoja en pidä kovin erikoisina. Voin toki olla väärässä.

Teslaa olen katsonut sivusilmällä, koska olen pitänyt sitä eräänlaisena järjettömyyden huippuna, kuten aikoinaan vaikkapa Enronia ja WorldComia. Siis yhtiönä, jonka omistajalla/edustajalla on iso ego ja saa paljon palstatilaa, mutta faktoilla perusteltua asiaa ei juuri kuulu. Olen edelleen samaa mieltä – en näe Teslalla kovin ainutlaatuisia kilpailuetuja. Sekin voi tosin johtua vain siitä, että olen väärässä.

Google (tai nykyään Alphabet) on eri tarina. Katsoin yhtiötä aika paljon sen listautuessa ja pidin hyvin paljon siitä tavasta, jolla Larry Page ja Sergey Brin kommunikoivat, erityisesti yhtiön sloganista ”Don’t Be Evil”.

Mutta en ymmärtänyt liiketoimintaa aivan riittävästi. Sen toki tajusin, että se liittyy markkinointiin. En ole koskaan markkinointia paljon arvostanut, paras asiakaskokemus liittyy minusta aina ”pull”-markkinointiin (asiakas ottaa itse yhteyttä) eikä ”push”-markkinointiin (asiakkaaseen yritetään aktiivisesti vaikuttaa). Ja nimenomaan asiakaskokemus on se, joka ratkaisee tulevan menestyksen. Google on ehkä välimuoto, jota en riittävän hyvin silloin ymmärtänyt.

Tämä voi olla minulla sokea piste. En erityisemmin pidä puhelinmyyjistä enkä siksi ostaisi niitä käyttäviä yhtiöitä (Elisa, Sanoma, Alma Media yms.), jotka mielestäni aliarvioivat asiakkaansa. Siksi en myöskään innostunut Googlesta tai Facebookista. Se saattoi olla virhe.

– – –

Warren Buffett on joskus sanonut, että hänen ”mistakes of omission” (käyttämättömät mahdollisuutensa) ovat olleet paljon suurempia kuin hänen ”mistakes of commission” (suoranaiset virheensä). Sama koskee minua – mutta en koe, että disruptiivisista teknologiayhtiöistä pidättäytyminen olisi ollut kovin suuri virhe.

Se on ollut riskienhallintaa, ja sijoitusfilosofiani perustuu hyvin pitkälle siihen, että riskien hallinta on sijoittamisessa vähintään yhtä tärkeää kuin tuottojen hakeminen. Ehkä jopa tärkeämpää. Emme tule jatkossakaan tekemään mitään aivan päätöntä. Emmekä siksi varmaan löydä seuraaviakaan disruptiivisia menestyjiä.

Phoebuksen idea on tuottaa suurehkolla varmuudella pitkällä aikavälillä hyviä tuottoja. Spekulatiivisia sijoituksia kukin voi halutessaan tehdä itse. Minä en niitä tee.

 


Vastaan seuraavan kerran kysymyksiinne perjantaina 9. huhtikuuta.


 

PhoebusBlogista

Hyvät Phoebuksen osuudenomistajat,

Vastaan näillä sivuilla sijoittajilta saamiini kysymyksiin (yleensä) perjantaisin. Yritän ryhmitellä kysymykset niin, että Phoebuksen kannalta mielestäni olennaisimpiin vastaan ensin. Näin keskustelun seuraaminen on toivottavasti helpompaa.

Muistakaa, että tyhmiä kysymyksiä ei ole. Hoidan teidän rahojanne, joten teillä on oikeus kysyä kaikesta, joka mieltänne askarruttaa. Toivon, että te myös käytätte tätä oikeuttanne. Arapaho-intiaanien sanoin: “If we wonder often, the gift of knowledge will come.”

Kysyä voitte sähköpostitse. En vastaa anonyymeihin kysymyksiin. Sen sijaan kysyjät säilyvät vastauksissani kaikki anonyymeinä. Siksi otan näihin viesteihin mukaan myös joitakin sellaisia kysymyksiä, joita kysyjä ei välttämättä ole tarkoittanut tähän blogiin.

Otan mielelläni vastaan kehitysehdotuksia.

Tässä blogissa esittämäni ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Ensinnäkin siksi, että oikea neuvo riippuu jokaisen sijoittajan taloudellisesta tilanteesta. Toiseksi, en tässä syvenny käsittelemiini aiheisiin läheskään sillä tarkkuudella kuin varsinaisessa neuvonnassa pitää tehdä.

Asiakaskohtaiseen neuvontaan Seligson & Co:lla on konsultoivan varainhoidon palvelu, joka on maksullinen ja edellyttää erillistä sopimusta. Lisätietoja ja yhteyshenkilöt tästä.

Ystävällisin terveisin,

Anders Oldenburg, CFA
salkunhoitaja