Vko 09/08: Osakesarjat/tulokset/ikä/Visa/omat
- Salkunhoitajalta: Osakesarjat (ja osakkaiden kohtelu)
Viikon ehdottomasti suurin talousuutinen jäi mediassa yllättävän vähälle huomiolle, vaikka se todennäköisesti kriittisemmän talousjournalismin maissa olisi laajasti otsikoitu ”88 miljoonan euron ryöstöyrityksenä”. Skuupin livahtaminen tutkan alta johtunee siitä, että Suomessa osakekulttuuri ei vielä ole yhtä kehittynyt kuin anglosaksisissa maissa. Tämä tapaus saattaa kuitenkin parhaassa tapauksessa viedä osakekulttuurimme ja markkinoiden pelisäännöt aimo harppauksen eteenpäin. Ainakin toivon niin.
Puhun tietenkin Wärtsilän hallituksen esityksestä yhdistää yhtiön osakesarjat niin, että äänivaltaisten A-osakkeiden omistajat saisivat 1/9 (11,1%) lisää osakkeita kompensaationa siitä, että he luopuvat äänivallastaan. Ehdotus siirtäisi 2,0% yhtiöstä, pörssiarvoltaan noin 88me, B-osakkailta A-osakkaille.
Aiemmin vastaavan tyyppisiä tapauksia on Suomessa ollut Amer (1997), SanomaWSOY (2006), Hackman ja jokunen pienempi yhtiö. Useimmissa niistä, äänivaltaisilla osakkeilla ei ole ollut markkinahintaa ennen yhdistämistä. Wärtsilän tapauksessa A-osakkeella on markkinahinta, joka ei ole poikennut B-osakkeen hinnasta.
Yhteistä edellisille tapauksille on myös, että ne ovat koskeneet pienehköjä, lähinnä suomalaisten sijoittajien omistamia yhtiöitä. Koskaan aikaisemmin suuri yritys, jolla on merkittäviä määriä suuria kansainvälisiä omistajia, ei muistaakseni ole menetellyt näin törkeästi.
– – –
Tärkein tapauksen herättämä kysymys on tietenkin: Kuinka eri tavoin äänivallaltaan eroavien osakesarjojen omistajia voi kohdella?
Wärtsilän yhtiöjärjestyksessä määrätään, että eri osakelajit oikeuttavat samassa suhteessa yhtiön omaisuuteen ja osinkoihin. Mutta, jos yhtiökokous hyväksyy hallituksen ehdotuksen, nykyinen A-osake oikeuttaakin tulevaisuudessa 11,1% suurempaan osuuteen yhtiön osingoista ja varoista kuin nykyinen B-osake.
Wärtsilän A-osakkeiden hintapreemio suhteessa B-osakkeisiin on markkinoilla 1260 viimeksi kuluneen kaupankäyntipäivän ajan (5 vuotta) ollut keskimäärin -0,2%.
Miten ihmeessä siis voidaan perustella äänipreemio osakelajien yhdistämisessä?
– – –
Toinen oleellinen kysymys on: Mikä on sijoittajan oikeusturva Suomessa?
Ilman selkeitä pelisääntöjä A- ja B-osakkeiden välisistä suhteista, olemme tällä hetkellä (yhdessä mm. Ruotsin ja Saksan kanssa) maailman osakemarkkinoiden B-luokkaa sijoittajien oikeusturvan kannalta. Meksiko on esimerkiksi selvästi Suomea turvallisempi.
Itse asiassa Suomea voi perustellusti verrata Kiinaan, jossa yhtiöt neuvottelevat valtion kanssa mielivaltaisista vaihtosuhteista, valtion muuntaessa listaamattomat osakkeensa listatuiksi osakesarjoiksi. Muun muassa tästä syystä moni kansainvälinen varainhoitaja ei vielä ole kokenut Kiinan oikeusturvaa riittäväksi, jotta voisi sinne sijoittaa asiakkaidensa puolesta hoitamiaan varoja ja silti täyttää ”fiduciary duty” –velvollisuutensa. Haluammeko todella painia tässä sarjassa?
Minusta olisi jo korkea aika, että saisimme asiasta selkeät pelisäännöt. Mieluiten tietysti reilut sellaiset. Siksi suorastaan toivon, että joku kansainvälinen suursijoittaja jatkaisi asian käsittelemistä oikeudessa, vaikka yhtiökokous hallituksen ehdotuksen hyväksyisikin.
– – –
Kolmas kiinnostava kysymys aiheen tiimoilta on: Miten ns eettiset sijoittajat tämän jälkeen suhtautuvat Wärtsilään? Erityisesti ne eettiset rahastot ja muut sijoittajat, jotka toiminnassaan korostavat hyvän hallinnon periaatteita? Vaikka ehdotus äänivaltapreemion maksamisesta osoittautuiskikin lopulta lailliseksi, se ei taatusti ole eettinen tai hyvien liiketapojen mukainen.
Valitettavasti Amerin ja SanomaWSOY:n esimerkit eivät ole tässä suhteessa kovin rohkaisevia. En ainakaan ole kuullut yhdenkään ”eettisen” sijoittajan kyseenalaistaneen niitä yhtiöitä.
– – –
Phoebuksen kannalta tapaus vahvistaa sen, minkä olen monesti ennenkin kertonut: Yritän valita liikekumppanimme niin, että he todella kokevat meidät tasavertaiseksi kumppaniksi. Olen siksi iloinen, että emme omista Wärtsilää (tai Ameria tai SanomaWSOY:ta). Joku voisi kontrata, että rahan teossa ei jaeta tyylipisteitä. Olen eri mieltä.
Kun katsoo niitä yhtiöitä, joita omistamme tai joita haluaisin omistaa (oikeaan hintaan), huomio kiinnittyy siihen, että TietoEnator yhdisti vuonna 1995 listatut vähä-ääniset ja listaamattomat äänivaltaiset osakkeensa suhteessa 1:1. Instrumentarium yhdisti listatut A- ja B-sarjan osakkeensa vuonna 1999 suhteessa 1:1. Ruotsalainen Sandvik yhdisti listatut A- ja B-sarjan osakkeensa vuonna 2000 suhteessa 1:1. Wal-Mart de Mexico yhdisti vuonna 2004 vähä-ääniset C-osakkeensa äänivaltaisiin V-osakkeisiin suhteessa 1:1. Lopuksi, Orklan ostaessa salkkuyhtiömme Chipsin vuonna 2005, se maksoi saman hinnan äänivaltaisista A-osakkeista ja vähä-äänisistä B-osakkeista.
Laatuyhtiöt siis eivät ole epäröineet osakesarjojensa yhdistämisessä. Niillä on ollut selkärankaa olla tallomatta vähemmistöomistajien oikeusturvaa. Phoebuksen listalta jätin tahallani pois Nokian – koska en siihen sijoittaisi – mutta se on yksi hyvä lisäesimerkki siitä, että kansainvälisesti omistetut yhtiöt ovat toimineet johdonmukaisesti. Nokiahan yhdisti listatut osakesarjansa vuonna 1999 suhteessa 1:1.
Entäpä nykyinen salkkumme? Suuruusjärjestyksessä, kahden osakesarjan yhtiöitämme ovat Handelsbanken, Tulikivi, Stockmann, H&M, Tamfelt, Vaisala ja Niscayah (Securitas Systems). Näistä olen täysin vakuuttunut, että SHB ja H&M tulevat aikanaan toimimaan moitteettomasti. Myös muiden osalta olen oikeudenmukaisuuden suhteen toiveikas – muuten emme omistaisi yhtiöiden osakkeita.
Jos olisin väärässä, en tule hetkeäkään epäröimään äänestää jaloillani. Teidän on hyvä tietää se etukäteen.
- Mitä mieltä olet ”yhtälöstä”fiskars myi wärtsilän B-sarjan osakkeita,osti saman määrän A-osaketta kirjasi hyvän voiton. Nyt A ja B osake yhdistyvät jolloin 9 :llä A-osakkeella saa 10 B-osaketta,lisäksi muhkean lisäosingon.
Fiskars ilmoitti tilinpäätöstiedotteessaan, että se myi vuoden 2007 aikana Wärtsilän B-osakkeita ja osti saman määrän A-osakkeita. Wärtsilän osakerekisteristä näet, että Fiskars on kaiken kaikkiaan vaihtanut 607.757 osaketta sarjasta toiseen.
Jos ymmärsin kysymyksesi oikein vihjaat, että Fiskarsin hallitus olisi jo kaupat tehdessään tiennyt Wärtsilän hallituksen esittämästä muunnossuhteesta? Tällainen täyttäisi ymmärtääkseni rikoksen tunnusmerkit. Rikosta epäilevän kansalaisen kannattaa kääntyä markkinoita valvovan viranomaisen puoleen, jos asiasta on todisteita. Ilman todisteita ei ole kovin fiksua vihjaillakaan.
Siksi epäröin hetken, julkaisenko kysymyksesi ollenkaan. Olen kuitenkin luvannut vastata kaikkiin kysymyksiin, joten annoin armon käydä oikeudesta, vaikka tämä on rajatapaus.
En ymmärrä miten esitetty lisäosinko liittysisi tähän, sehän on kaikille sama? En myöskään ymmärrä, miten kirjanpidollinen tulos liittyy asiaan? Eikä asia liity Phoebukseen. Kuten olet varmasti huomannut, emme ole omistaneet Fiskarsia yli kahteen vuoteen.
- Ehtisitkö antaa mielestäsi merkittävimmät kuulumiset Phoebus-yhtiöistä blogiin, nyt kun tuloksiakin on ehditty hetken pureskella?
Toki. Tarkempi esittely kunkin yhtiön luvuista tulee taas hieman myöhemmin keväällä Phoebuksen Vuosikirjassa.
Järkevintä on mielestäni tarkastella yhtiöt kolmessa ryhmässä, seuraavasti:
1) Voimakkaan kasvun yhtiöt. Nämä voivat olla sijoituksina loistavia, kunhan kannattava kasvu jatkuu. Niissä on kuitenkin yleensä myös suurin riski, koska markkinoiden odotukset ovat korkealla. Siksi kasvun hidastuminen tai kannattavuuden heikkeneminen voivat aiheuttaa erittäin rajuja kurssireaktioita.
Vacon ja Nokian Renkaat ovat tämän ryhmän suomalaiset yhtiömme. Molempien tulos oli erittäin hyvä, ja näkymät vuodelle 2008 edelleen hyvät. Ulkomaisista yhtiöistämme tähän ryhmään kuuluvat H&M ja Fastenal. Myös ne kehittyivät erinomaisesti ja näkymät säilyivät hyvinä.
2) Tasaisemmin kasvavat markkinajohtajat. Näiltä yhtiöiltä yleensä ei odoteta aivan huimia, joten riski on pienempi kuin ryhmässä yksi. Hitaamman kasvun takia potentiaalikin on usein hieman alhisempi.
Suomessa L&T, Stockmann, Tamfelt ja Vaisala kuuluvat tähän ryhmään (L&T:n voisi mahdollisesti myös ajatella kuuluvan ryhmään 1). Vaisalan tulos oli pettymys, lähinnä heikomman dollarin ja suurempien kehittämiskulujen johdosta. Tamfelt kärsinee aikanaan myös dollarista, mutta vielä se ei luvuissa näkynyt. Stockmannin tulos oli ok, mutta kustannusten karkaaminen Helsingin ja Pietarin tavarataloprojekteissa alkaa hieman hirvittää minua. Lassilaa käsittelin viime neljännesvuosikatsauksessa, eikä tuloksessa ollut mitään yllättävää.
Ulkomaisista yhtiöistämme tähän ryhmään kuuluvat Handelsbanken, Air Liquide, Progressive, Costco, StateStreet ja ADP. Näistä Air Liquide, Costco ja ADP ovat kehittyneet odotetun hyvin. State Streetia käsittelin viime neljännesvuosikatsauksessamme. Progressive on vakuutussyklin laskuvaiheessa, mutta on onnistunut välttämään korkomarkkinoiden karikot, ja olen levollinen. Handelsbankenin tulos viimeiseltä neljännekseltä näytti hieman heikolta, mutta siihen oli enemmän kirjanpitoteknisiä kuin liiketoiminnallisia syitä. Pankki on Euroopan laadukkaimpia.
3) Arvo-yhtiöt, joita joku voisi kutsua käänneyhtiöiksikin. Näiltä ei juurikaan odoteta mitään, koska tulos on jo huono. Arvostukset ovat valmiiksi alhaalla. Potentiaalia siis riittää, jos asiat kääntyisivät myönteisempään suuntaan.
Tähän ryhmään kuuluvat Suomessa Exel, Tulikivi ja TietoEnator. Ulkomailla Harley-Davidson ja Niscayah (Securitas Systems).
On syytä huomata, että ainoastaan Harley-Davidson on ollut tietoinen arvoyhtiön ostos. Muut neljä ovat kehittyneet arvoyhtiöiksi omistuksemme aikana, mutta ne olivat alunperin ryhmässä 2. Olen siis odottanut niiden pärjäävän paremmin kuin ne ovat pärjänneet. Siksi voi olla, että tarkastelen niitä edelleen liian optimistisesti.
Exelin teollisuuspuolen tulos kehittyi loistavasti. Sport-puolen tappiot jatkuivat, mutta eivät jatkune enää kauan. Ellei tulos käänny, liiketoiminta lopetettaneen. Vesa Korpimiehen valinta toimitusjohtajaksi oli loistava uutinen.
Tulikiven markkinatilanne on haasteellinen, erityisesti Saksassa mutta myös Suomessa. Lähdettäessä vuoteen 2008 yhtiöllä on laskujeni mukaan noin 6-8 miljoonaa euroa vähemmän kiinteitä kuluja kuin vuotta aiemmin, joten tulos paranee, ellei liikevaihto romahda. Nopea sopeutuminen vallitseviin olosuhteisiin on yleensä hyvin johdetun yhtiön merkki.
TietoEnator on sekaisin, mutta ei ole kriisiyhtiö. Tase on edelleen vahva ja liiketoiminnan operatiivinen tulos toistasataa miljoonaa euroa. Orgaaninen kasvukin oli viime vuonna hieman markkinoiden kasvua nopeampaa. Hannu Syrjälällä on silti varmasti kova urakka saada kehitys oikealle uralle ja taistelutahtoa luotua joukkoihin. Osake on sen verran halpa, kunhan tulos saadaan kuntoon, että aion antaa hänelle 2-3 vuotta aikaa.
Harley-Davidsonia käsittelin viime viikolla, tulos oli hyvä ja osake tuntuu halvalta. Myös Niscayahin tulos oli mielestäni hyvä, mutta osakemarkkinat olivat jostain syystä toista mieltä. Osake on halpa ja orgaaninen kasvu on markkinoiden kasvua selvästi nopeampaa, joten yhtiö sopii mielestäni salkkuumme edelleen hyvin.
- Monissa lähteissä (esim. Saarion ”Miten sijoitan pörssiosakkeisiin” -kirja) neuvotaan sijoittamaan varallisuuttaan seuraavalla tavalla. 100 – ikäsi = pörssiosakkeisiin sijoitettava määrä varallisuudesta prosentteina. (Omani 100 – 24 = 76%) Eli nuoren henkilön tulisi sijoittaa pörssiosakkeisiin hetkellä kun tietämys talousasioista alkaa vasta kertymään. Toki ymmärän pointin siinä, että nuorena on paras aloittaa osakesäästäminen korkoa korolle -tekijän vuoksi. Olisi mielenkiintoista saada käsiinsä tilastoja Suomen osakesäästäjien ikäjakaumista.
Olet aivan oikeassa. Se, että osakkeisiin kannattaisi alkaa säästää jo ennen kuin osakemarkkinoista on mitään kokemusta, on kieltämättä paradoksi. En ole nähnyt tilastoja osakesäästäjien ikäjakaumasta mutta luulen, että olet siinäkin oikeassa. Keski-ikä liene melko korkea.
Asiaan on kaksi ”helppoa” ratkaisua. Fiksut vanhemmat tai indeksirahasto.
Jos vanhemmat alkavat säästää lapsilleen osakkeisiin jo kun lapset ovat vauva-iässä, on hyvin mahdollista, että lapset ovat teini-iässä jo varakkaita. Tällöin he ehkä kiinnostuvat nuorempina osakemarkkinoista, joka tulee palvelemaan heitä loppuelämän.
Jos näin onnnellisesti ei ole käynyt, indeksirahasto on hyvä työkalu. Siihen säästämällä voit olla aivan varma, että saat markkinatuoton miinus kulut ja että kulut ovat kohtuulliset. Millään toisella sijoitusmuodolla et saavuta tätä varmuutta. Tämä ei toki muuta sitä tosiasiaa, että osakemarkkinat tulevat aina heilumaan reippaasti, ja olennaisinta on pysyä markkinoilla. Sen ymmärtäminen nuorena voi olla hasteellista.
Sinulla ei ole huolta. Olet selvästi oikealla tiellä. Uteliaisuus on viisauden lähde.
- Mitä mieltä olet VISA:n tulevasta listautumisesta? Et taida vastailla sähköposteihin? mutta toivoisin, että jollain tavalla käsittelisit VISA:n listautumista vaikka Blogissa, sen verran suuren luokan yrityksestä on kuitenkin kysymys.
Pahoittelen, jos olen jossain antanut kuvan, etten vastaisi sähköposteihin. Vastaan nimenomaan niihin, sen sijaan en osallistu Blogissa käytävään keskusteluun, enkä siis vastaa sitä kautta esitettyihin kysymyksiinkään. Mutta se on ainoa poikkeus, mehän olemme asiakaspalveluyhtiö, joten toki vastaan sähköposteihin.
Katsoin nopeasti VISAa alkuviikosta, enkä ole 20 vuodessa nähnyt yhtä sekavaa listalleottoesitettä. Jos haluat tutustua yhtiöön tarkemmin, löydät esitteen täältä:
http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1403161/000119312508036833/ds1a.htm
Alustava hintaväli on 37-42 dollaria per osake, joka tarkoittaa listatun Visan osan markkina-arvoksi annin ja vanhojen osakkaiden lunastusten jälkeen 30-34 miljardia dollaria. Koko globaali Visa ei kuitenkaan kuulu listattuun yhtiöön.
Yksinkertainen vastaus on, että tämä on minulle aivan liian vaikea. Samoin olivat ja ovat Mastercard ja Western Union, kuten kerroin jo viikolla 44/07.
- Olet itse sijoittanut huomattavan summan hoitamaasi Phoebus-rahastoon. Maksatko rahastolle samat palkkiot kuin muut asiakkaat? Suuret sijoittajat yleensä maksavat rahastoissa pienemmät palkkiot kuin pienemmät sijoittajat. Onko Phoebuksessa sijoittajia, jotka syystä tai toisesta maksavat virallista hinnastoa pienempiä palkkioita? Jos on, aiheutuuko mahdollisista palkkionpalautuksista kuluja rahastolle?
Lyhyt vastaus on: kyllä, aivan, kyllä ja ei.
Tarkka vastaus on hieman pidempi: Omistan, kuten olen ennenkin kertonut, suoraan ja epäsuoraan vajaat 105.000 osuutta Phoebuksessa, eli 15,5% rahastosta. Omistuksestani noin 70% on omissa nimissäni ja loput 30% omistan vakuutusten kautta epäsuoraan.
Omista sijoituksistani maksan normaalin hallinnointipalkkion. Varallisuuteni ei ainakaan vielä riitä suurasiakashinnastomme piiriin.
Ostaessani aikoinaan osuudet en kuitenkaan maksanut niistä merkintäpalkkioita. Niiden suurasiakkaiden kohdalla, jotka sijoittavat yli 100.000 euroa Phoebukseen, ja aikovat pitää sijoituksensa vuosikausia, joustamme edelleen merkintäpalkkioissa. Muiden asiakkaiden kohdalla emme. Siirtäessäni oman salkkuni Phoebukseen rahaston aloittaessa toimintansa maksoin merkintäpalkkioiden sijaan kaikki välityspalkkiot (asialla ei sinänsä ollut merkitystä, koska olin siihen aikaan rahaston ainoa asiakas).
Vakuutusyhtiöt, joiden kautta omistan loput osuudet, ovat suurasiakkaitamme, ja saavat palkkionpalautuksia. Palautukset maksaa rahastoyhtiö omasta tuloksestaan. Ei siis rahasto, joten ne eivät vaikuta rahaston kuluihin tai muihin osuudenomistajiin. Vakuutusyhtiöt eivät maksa merkintäpalkkioita.
Lopuksi sinun on syytä huomioida, että omistan noin 20% Seligson & Co:sta. Lisäksi palkkani on sidottu rahaston kokoon ja tuottosidonnaisen palkkion kautta rahaston kehitykseen. Vaikka maksankin saman hallinnointipalkkion kuin muut asiakkaat, hyödyn siis Phoebuksesta muilla tavoin, eli emme ole täysin samalla viivalla.
Sijoittamalla pääosan varallisuudestani Phoebukseen yritän kuitenkin asettaa meidät mahdollisimman tasavertaisiksi. Kun rahasto kehittyy huonosti, suurin kärsijä olen minä itse. Minusta se on reilua. Saman voi ajatella maalaisjärjellä: Jos en uskaltaisi antaa pääosaa varoistani itseni hoidettavaksi, kuinka voisin kuvitella jonkun muun antavan minulle rahojaan hoitoon?
Tästä syystä esimerkiksi rahasto-arvioija Morningstar kiinnittää rahastoyhtiön muun vastuullisuuden arvioinnin lisäksi paljon huomiota siihen, kuinka paljon salkunhoitaja on sijoittanut omaan rahastoonsa. Täydet ”vastuullisuuspisteet” saa salkunhoitaja, joka sijoittaa yli miljoona dollaria tai yli 1/3 varallisuudestaan hoitamaansa rahastoon. Morningstarin vastuullisuuskriteerit ovat muutenkin järkeviä:
Toistaiseksi Morningstar tekee näitä laadullisia arvioita eri rahastoyhtiöistä ja niiden rahastoista vain USA:ssa, mutta eivätköhän ne hiljalleen Eurooppaankin rantaudu. Ainakin toivon niin – se olisi toimialallemme erittäin hyvä asia.
.